“一有適當的利潤，資本就會非常膽壯起來，只要有10%的利潤，它就會到處被人使用；有20%，就會活潑起來；有50%，就會引起積極的冒險；有100%，就會使人不顧一切法律；有300%，就會使人不怕犯罪，甚至不怕絞首的風險。”英國經濟評論家鄧寧格形容資本逐利之貪婪的名言，用來形容A股市場那些財務造假公司的心理表現是最為貼切的。

2017年年報季，頻頻曝光的上市公司“業績地雷”已經成為影響A股公司股價的最重要因素之一，無論是“優等生”白馬股，還是近兩年不被看好的創業板股，在不佳的業績面紗被掀開后，市場開始不斷上演悲情劇情。

“業績地雷”頻爆

截至2018年3月22日，完成披露2017年年報披露的A股公司共有426家，占滬深兩市全部A股比重的12.19%。與此同時，市場中還有2549家公司提前于正式年報發布前公布了業績預告。隨著正式年報披露工作的推進，共有498家公司選擇對此前的業績預告進行修正，其中有118家公司修正后的業績表現較之前出現下調。

3月12日晚間，海南椰島發布了一份2017年業績續虧的修正公告，稱因在部分收入確認、應收賬款減值計提等方面存在不同的判斷，調整后公司2017年將繼續虧損。對于年度業績，早在1月30日時，海南椰島曾公告自己預計2017年度將實現2100萬元的盈利，可短短的一個月后，業績便由盈轉虧了。

利空消息下，股價當天直接下跌了7.67%。同樣在不久前發布業績“變臉”公告的還有中航地產，其在1月31日時還預期2017年業績還預增172.63%~216%，但同樣在1個多月后的3月9日發布公告稱，因3月13日前辦理完成的中航城置業（上海）有限公司股權變更目標不能實現，業績下調為0~16.35%。

分析這些業績預告“變臉”公司，發現原因涉及計提減值損失（如悅達投資、寶德股份）、市場競爭激烈（如登海種業、吉鑫科技）、行業不景氣（如信雅達）、原材料價格上漲（如芭田股份、利歐股份）、匯兌損失增加（如通富微電、智慧農業）、所得稅率上調（如好利來）、研發投入增加（如古鰲科技、萬安科技）等。其中，又以商譽減值的“雷區”面積最大。

商譽是指能在未來期間為企業經營帶來超額利潤的潛在經濟價值，或一家企業預期的獲利能力超過可辨認資產正常獲利能力(如社會平均投資回報率)的資本化價值。近年來,因上市公司對并購的熱衷，使得高溢價并購的重組案例頻頻出現，多家公司在資產并購狂潮席卷之后，因業績不達標導致商譽減值成為不可回避的現實。

以東華軟件為例，其在2017年10月27日發布的三季報中對全年業績的預期還是凈利潤預增25%~45%，可在今年1月31日時下調為凈利潤同比下滑5%~35%，原因是計提商譽減值所致。與之類似，威海廣泰、嘉應制藥、云投生態、拓維信息等公司都未能擺脫因商譽減值而2017年業績下調的窘境。

從時間節點看，A股并購重組高潮出現在2015年，通常講，并購標的業績承諾期限為三年，這意味著在2018年將有大量的業績承諾到期。若業績承諾到期之后，屆時沒有了業績承諾的約束，則相關標的的業績很可能存在大幅下滑的可能，這對相關上市公司的市場表現將帶來明顯的負面影響。

此外，不容忽視的是，有多家公司年報“變臉”的主因還應歸咎于自身經營不善所致，如沃森生物、貝因美等。前后3份業績預告，沃森生物上演了從續盈下調為預減，再由預減下調為首虧的悲情“戲碼”。因過去激進的高溢價并購交易，沃森生物最終釀下了業績虧損的苦果；而有的公司更多的還是應與自己管理層經營不善有關。

更需注意的是，和獐子島的“旅行扇貝2.0”類似，沃森生物、貝因美也并非首次出現業績“變臉”。在2016年1月，沃森生物發布2015年業績預告時，預計自己凈利潤全年虧損4.55億元~4.6億元，可至同年2月底，公司發布的業績快報卻顯示其凈利潤虧損額大幅上升至8.41億元；貝因美2016年年報預告情況和2017年如出一轍，同樣前后公布了兩份業績預告，當年的虧損金額由3.8億元~4.1億元擴大至7.5億元~8億元。

對于上市公司業績經常出現大面積修正的現象，方萬投資有限公司總經理陳紹霞在接受《紅周刊》記者采訪時表示，財務報表雖然看似非常精確的數字，但其實也有彈性，例如減值準備的計提很多需要會計師的職業判斷，有人為判斷因素的數字就有可能會變化，即使嚴格遵循了會計準則、會計制度，不同的會計師對同一家公司的業績判斷也可能會有變化。當然，A股市場不少公司的業績“變臉”也不排除存在此前粉飾業績的可能。

財務造假現象屢禁不絕

3月份以來，因虛假信息披露、財務造假，目前已有武漢凡谷、金亞科技兩家公司前后領到證監會的《行政處罰決定書》。根據《處罰書》的顯示，武漢凡谷在披露2016年半年報和2016年三季報時均存在虛假信息披露行為；金亞科技則是在2014年年報虛增利潤總額8049萬元、虛增銀行存款21791萬元、虛列預付宏山公司3.1億元工程款。從目前上市公司財務造假目的看，多以重組、保殼、上市等為目標,造假手段主要是虛增收入、增加利潤等。

在重組造假公司中,典型代表有九好集團。2016年5月，浙江九好辦公服務集團有限公司為了重組上市，與上市公司鞍重股份聯手進行“忽悠式”重組，通過各種手段虛增巨額收入和銀行存款，堪稱“2017年最轟動的造假大案”。

2017年4月，證監會依法查處了包括鞍重股份、九好集團、九好集團股東、九好集團實際控制人的一致行動人在內的33名責任主體。對組織、決策實施財務造假的九好集團實控人郭叢軍等人采取證券市場禁入措施，對4家中介機構（審計機構利安達會計師事務所、法律服務機構天元律師事務所、評估機構中聯資產評估集團有限公司、獨立財務顧問西南證券）分別給予了頂格處罰。

保殼造假如*ST昆機。2017年3月，*ST昆機曾自曝財務違規，致使2013年凈利潤為負，從而出現2012~2016年連續5年虧損的情況，受到市場廣泛關注。隨后，證監會調查結果顯示，2013~2015年*ST昆機通過虛增收入、少計提辭退福利和高管薪酬的方式，累計虛增收入4.8億元，少計管理費用2961萬元，少計存貨5億元，多計成本2.35億元，虛增利潤2.3億元，財務造假手段令人瞠目結舌。

2017年11月16日晚，*ST昆機披露了證監會《行政處罰及市場禁入事先告知書》。《告知書》詳細披露了*ST昆機涉嫌違法的細節，對王興、常寶強、金曉峰3名主要責任人分別處以30萬元罰款，對其他25名涉案人員分別處以3萬元至10萬元不等的罰款。另外，證監會還擬對王興采取終身證券市場禁入措施，對常寶強、金曉峰兩人采取5年證券市場禁入措施。

IPO造假如登云股份。2017年6月5日晚間，登云股份發布公告稱，首次公開發行股票并在中小板上市（IPO）申請文件存在虛假記載、重大遺漏，上市后披露的定期報告中存在虛假記載、重大遺漏，包括：2010年至2013年6月，5萬元咨詢服務費、5萬元會務費及971.38萬元三包索賠費未入賬；公司美國子公司在2013年半年報提前確認收入239.86萬元，導致登云股份合并報表提前確認利潤94.96萬元；2013年1月至6月少確認票據貼現利息45.73萬元。

對此，證監會表示，登云股份存在IPO申請文件、2013年年報、2014年年報、2015年一季報存在虛假記載、重大遺漏行為，違反了《證券法》，因此決定責令改正、給予警告，并處以罰款。

對于多年來上市公司持續不斷出現的業績造假現象，陳紹霞認為這主要是上市公司的造假成本過低所致。目前證券法的處罰上限是60萬元，但造假后隨著財務報表的靚麗和股價的水漲船高，撬動的收益卻可以達到幾十倍，違法成本和收益根本不成正比。

如果懲罰力度不足以形成震懾，其實是在變相鼓勵造假行為的出現，而A股市場之所以會造假亂象頻出，很大原因是對于違法違規缺乏嚴厲的懲處規則。藍籌白馬已不再是絕對安全區。

當業績成為重要考量，向來是“優等生”的白馬股一旦業績稍不及預期，也同樣會遭到市場的冷落與譴責。2月底老板電器、洋河股份等藍籌公司的“白馬失蹄”，即活活把“大白馬”炸成了“黑天鵝”。

3月份以來，在“獨角獸”上市享有綠色通道、“新經濟”主題等利好因素刺激下，成長股表現出色，創業板指累計上漲了4.35%，而同期上證50指數、滬深300指數僅分別上漲了0.54%和0.93%。白馬股的表現疲軟，除了此前漲幅過高，估值優勢降低外，與板塊頻發的“業績地雷”是脫不了關系的。

統計數據發現，以藍籌股聚集的滬深300成份股作為統計標的，目前公布2017年年報或業績快報的公司有139家，結合2014年至2016年的凈利潤增速對比，其中已有41家2017年凈利潤增速創出了2014年以來的新低點。

本來在今年1月份出現的獐子島、樂視網等一眾公司的“天雷滾滾”已經讓市場對于小票充滿了警惕，認為藍籌股由于業績穩定在市場風險偏好不足的情況下更值得看好關注，但老板電器業績不及預期直接兩個跌停后引發的藍籌板塊集體動蕩，又讓此前基金扎堆抱團的藍籌股開始變得異樣起來。

隨著年度業績披露工作深入，更多的“業績地雷”恐怕還會不斷出現，即使白馬股也要謹慎提防業績“變臉”帶來的股價下挫風險。

剛上市就業績“變臉”，不排除新股上市前財務造假可能

除了老公司存在財務造假而導致業績變臉現象，新上市的IPO公司也不能免俗。今年2月6日剛剛登陸創業板的南京聚隆，其2017年年報凈利潤就出現了28.26%的同比下滑，若觀察其2015年、2016年的凈利潤增速，則當時還分別實現78.63%、4.71%的同比增長。

與之類似的還有明陽電路，其于2月1日登陸A股，公司2015年、2016年的凈利潤分別實現了31.95%、106.61%的同比增長，但上市后的首個會計年度（2017年度），凈利潤即出現了4.68%的同比下滑。統計數據顯示，在2018年以來上市的32家新股中，20家公布2017年的業績的公司已有7家出現業績同比下滑的現象。

對于新股上市后的快速業績“變臉”，陳紹霞認為，剛剛上市業績即出現明顯下滑，多數公司不排除有上市前粉飾業績的可能。目前A股市場的IPO仍然是審核制，審核制的結果是一二級市場的價格差很大，IPO上市可以為原始股東帶來非常大的利益，因此對一些擬上市公司的誘惑很大，一家規模幾千萬的公司上市后很可能身價擴張至幾十個億。

而對于新股上市造假，陳紹霞認為，市場應盡快實施IPO注冊制，并加大對造假上市行為的懲處力度，業績造假就直接退市，只有對違法違規加以嚴懲，讓造假者得不償失、無利可圖，未來才能有效杜絕市場的造假行為。

同樣是對新股上市后的業績快速“變臉”的問題，武漢科技大學金融證券研究所所長董登新卻認為，除非上市公司存在業績造假，如業績表現違背上市承諾，否則一些新股上市后出現業績“變臉”也屬于正常的現象，畢竟上市不等于進入了保險箱，IPO批文拿到不代表這個公司就有金剛不壞之身，“IPO審批是一個靜態審批，了解的材料是過去的歷史材料，不能代表將來，也不能擔保未來”。