LEO明鏡 千億CLUB

乍暖還寒的三月份，又到港股公司一年一度放榜時(shí)，市場(chǎng)亦開(kāi)始密切關(guān)注績(jī)后的入市良機(jī)。筆者一向喜歡尋路探新，對(duì)自己選股的眼光向來(lái)頗具信心，果不其然，筆者自去年5月底開(kāi)始關(guān)注及推薦的信義玻璃（00868.HK）業(yè)績(jī)表現(xiàn)令人欣喜。公司營(yíng)業(yè)額上升14.6%至147.28億港元，全年純利上升24.9%至40.14億港元，純利率高達(dá)27.3%，每股全年共派息48.0港仙，派息比率達(dá)48.0%。如此亮眼的成績(jī)單一經(jīng)公告，隨即獲得美銀美林、花旗、摩根大通、里昂、中國(guó)銀河等中資及外資大行唱好，紛紛調(diào)高目標(biāo)價(jià)，其中美銀美林、花旗及里昂均表示公司去年業(yè)績(jī)超預(yù)期，分別上調(diào)目標(biāo)價(jià)8%、9%、12.2%至13.5、14.5、14.7港元。

人稱“鮑大俠”的國(guó)泰君安金牌分析師鮑雁辛績(jī)后亦發(fā)聲，對(duì)公司2018年業(yè)績(jī)表現(xiàn)具備信心，上調(diào)2018-2020年凈利預(yù)測(cè)分別至47.7、58.99、75.29億港元，繼續(xù)重點(diǎn)推薦，目標(biāo)價(jià)16.1港元，較3月20日收市價(jià)12.82港元，有超過(guò)25%的溢價(jià)空間。業(yè)績(jī)爭(zhēng)氣，大行加持，加上產(chǎn)品提價(jià)的利好消息，公司股價(jià)3月1日單日抽升逾10%，一舉衝上13.4元的歷史高位，浮法王者，果然實(shí)力取勝。

1信義玻璃公布全年業(yè)績(jī)，賺錢又派息繼續(xù)高歌猛進(jìn)

2017年，信義玻璃的王牌業(yè)務(wù)-浮法玻璃開(kāi)始以成本優(yōu)勢(shì)進(jìn)入存量博弈階段，業(yè)務(wù)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，帶動(dòng)集團(tuán)營(yíng)業(yè)額上升14.6%至147.28億港元，毛利飆升16.8%至54.44億港元，毛利率增加至37.0%。受惠于浮法玻璃的銷售及平均售價(jià)的持續(xù)上升，以及信義光能的溢利貢獻(xiàn)增加，集團(tuán)全年純利上升24.9%至40.14億港元，純利率高達(dá)27.3%。每股基本盈利為101.14港仙，建議每股派末期息28.0港仙，連同已派發(fā)的中期股息20.0港仙，全年共派息48.0港仙，全年派息比率高達(dá)48.0%，股東自然樂(lè)呵呵。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：信義玻璃2017年度業(yè)績(jī)公告）

2浮法領(lǐng)銜，三箭齊發(fā)均中盈利靶心

在信義玻璃三大業(yè)務(wù)板塊中，浮法玻璃增幅最猛，營(yíng)業(yè)額同比增長(zhǎng)23.2%，帶領(lǐng)汽車玻璃和建筑玻璃共同實(shí)現(xiàn)總營(yíng)業(yè)額14.6%增長(zhǎng)、凈利24.9%增長(zhǎng)的靚麗成績(jī)。以下是其各業(yè)務(wù)板塊的營(yíng)業(yè)額表現(xiàn)：

（數(shù)據(jù)來(lái)源：信義玻璃2017年度業(yè)績(jī)公告）

浮法玻璃 – 成本優(yōu)勢(shì)鞏固中國(guó)一哥地位 海外拓產(chǎn)探寶全球市場(chǎng)

去年底，在環(huán)保強(qiáng)壓下，素有“玻璃之城”之稱的沙河10天內(nèi)叫停9條產(chǎn)線，占全國(guó)在運(yùn)行產(chǎn)能近4%。政府監(jiān)管趨嚴(yán)加上復(fù)產(chǎn)成本高昂，奠定供需關(guān)系趨緊的格局。浮法價(jià)格淡季維持強(qiáng)勢(shì)，平均售價(jià)同比錄得顯著提升，集團(tuán)浮法玻璃業(yè)務(wù)去年?duì)I業(yè)額同比上升23.2%至80.17億港元，加上純堿價(jià)格顯著下降，公司下半年毛利率環(huán)比提高2.9個(gè)百分點(diǎn)至33%，帶動(dòng)全年毛利率達(dá)31.7%，浮法業(yè)務(wù)毛利攀升42.0%至25.43億港元。

公司為中國(guó)最大的浮法玻璃生產(chǎn)商，浮法玻璃年產(chǎn)能由490萬(wàn)噸增長(zhǎng)8.0%至529萬(wàn)噸，于2017年底在中國(guó)市占率約10.07%。之前公司的廠房均設(shè)在中國(guó)，2015年放眼全球，為擴(kuò)大產(chǎn)能及進(jìn)軍新市場(chǎng)，公司將目光投向海外。不得不說(shuō)，管理層確實(shí)為行動(dòng)派，從確立海外拓展計(jì)劃到建成投產(chǎn)不過(guò)短短三年，馬來(lái)西亞第一期項(xiàng)目已于2017年第二季建成投產(chǎn)，日熔量1,200噸。據(jù)悉，東南亞當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)需求旺盛，且由于地處熱帶并無(wú)淡旺季之分，市場(chǎng)售價(jià)高于國(guó)內(nèi)平均售價(jià)，加上成本較國(guó)內(nèi)低，毛利率可觀。相信亦是看到東南亞市場(chǎng)銷情理想，馬來(lái)西亞第二期及第三期項(xiàng)目已在積極推進(jìn)中，計(jì)劃分別在2018年下半年及2019年下半年陸續(xù)投產(chǎn)。另集團(tuán)去年年底與加拿大安大略省政府簽訂協(xié)議，計(jì)劃在安大略省南部投建兩條附有20MW屋頂太陽(yáng)能系統(tǒng)作環(huán)保節(jié)能用途的優(yōu)質(zhì)浮法玻璃生產(chǎn)線。全球浮法工業(yè)或進(jìn)入“中國(guó)制造時(shí)代”，信義玻璃率先實(shí)現(xiàn)海外擴(kuò)展，絕對(duì)快人一步，搶得先機(jī)。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)方面，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)在兩會(huì)上表示，2018年將繼續(xù)推進(jìn)供給側(cè)改革，繼續(xù)抓好“三去一降一補(bǔ)”，繼續(xù)破除無(wú)效供給，堅(jiān)持用市場(chǎng)化法治化手段，嚴(yán)格執(zhí)行環(huán)保、質(zhì)量、安全等法規(guī)標(biāo)準(zhǔn)，化解過(guò)剩產(chǎn)能、淘汰落后產(chǎn)能。環(huán)保政策高壓趨勢(shì)持續(xù)下，預(yù)期未來(lái)行業(yè)新增產(chǎn)能不大，而且還會(huì)有部分落后產(chǎn)能被淘汰，疊加冷修高峰期，供給端總產(chǎn)能預(yù)計(jì)將下降，而下游需求方面市場(chǎng)預(yù)期樂(lè)觀，加上單中空和雙中空l(shuí)ow-E玻璃的需求見(jiàn)長(zhǎng)，對(duì)浮法價(jià)格形成有力支撐，中外券商對(duì)平均售價(jià)及毛利率維持高位均持正面看法。

汽車玻璃 – 靈活積極的市場(chǎng)推廣策略以尋找海外商機(jī)

汽車玻璃也是信義主營(yíng)業(yè)務(wù)之一，是公司毛利率最高的業(yè)務(wù)分部。公司牢占全球汽車替換市場(chǎng)龍頭位置，市占率約25%，出口超過(guò)140個(gè)國(guó)家，所以2017年受匯兌影響，公司汽玻分部收入僅錄得低單位數(shù)增長(zhǎng)至39.1億港元，疊加上浮法玻璃的原材料大幅提價(jià)，分部毛利率同比略有下降，為46.9%，較同業(yè)仍有顯著優(yōu)勢(shì)。但管理層對(duì)汽玻業(yè)務(wù)信心充足，對(duì)行業(yè)及下游汽車行業(yè)前景依舊持積極看法，預(yù)期汽玻業(yè)務(wù)未來(lái)仍會(huì)維持雙位數(shù)的增長(zhǎng)。配套市場(chǎng)方面，公司國(guó)內(nèi)市占率僅次于福耀，且現(xiàn)有客戶需求強(qiáng)勁，公司已有計(jì)劃積極提升產(chǎn)能以滿足客戶需求，目標(biāo)2020年國(guó)內(nèi)市占率提升至10%。公司已計(jì)劃在中國(guó)廣西北海于2019年新增每年400萬(wàn)件的汽玻產(chǎn)能，而今年汽玻總產(chǎn)能亦預(yù)計(jì)提高3.7%至1,700萬(wàn)件，相信可迎合更多國(guó)內(nèi)及海外客戶需求。

3踏上全球化制造成長(zhǎng)之路，開(kāi)啟全新增長(zhǎng)引擎

對(duì)公司而言，2017年是具有劃時(shí)代意義的一年，除了繼續(xù)深化多元化和高端產(chǎn)品組合之經(jīng)營(yíng)策略，在核心業(yè)務(wù)上精益求精外，公司海外首條生產(chǎn)線正式投產(chǎn)，意味代表著代表中國(guó)浮法玻璃最高標(biāo)準(zhǔn)的王者已開(kāi)啟其全球化制造成長(zhǎng)之路，為未來(lái)發(fā)展插上翅膀，邁進(jìn)新的增長(zhǎng)周期。

公司位于馬來(lái)西亞馬六甲的第二期項(xiàng)目?jī)蓷l分別為日熔量800噸和1200噸的優(yōu)質(zhì)浮法生產(chǎn)線預(yù)計(jì)可分別于2018年中及年底投產(chǎn)，而馬六甲的第三期項(xiàng)目亦計(jì)劃于2018年第二季開(kāi)始建造。馬來(lái)西亞產(chǎn)品銷往東盟成員國(guó)、并可遠(yuǎn)銷臺(tái)灣地區(qū)、韓國(guó)、印度，且無(wú)關(guān)稅及反傾銷稅。東南亞地區(qū)浮法總需求約達(dá)605.4萬(wàn)噸，加上區(qū)域內(nèi)多個(gè)國(guó)家都在積極加大基建投入，預(yù)計(jì)浮法玻璃需求將持續(xù)增加。

除了把握東南亞發(fā)展中國(guó)家新興市場(chǎng)的需求外，公司亦計(jì)劃在美加市場(chǎng)發(fā)力，將在加拿大安大略省南部投建兩條附有20MW屋頂太陽(yáng)能系統(tǒng)的優(yōu)質(zhì)浮法玻璃生產(chǎn)線，預(yù)期相關(guān)產(chǎn)能將于2020年陸續(xù)釋放。據(jù)筆者了解，加拿大當(dāng)?shù)夭](méi)有浮法玻璃廠，安大略省靠近美國(guó)，故公司加拿大產(chǎn)線的產(chǎn)品可以供給加拿大及美國(guó)市場(chǎng)。北美市場(chǎng)對(duì)浮法玻璃總需求約930萬(wàn)噸，每年進(jìn)口量超過(guò)210萬(wàn)噸，約占23%，可見(jiàn)區(qū)域內(nèi)浮法玻璃的需求強(qiáng)勁，公司產(chǎn)線投產(chǎn)后預(yù)期無(wú)產(chǎn)能消納問(wèn)題。

與2017年相比，公司計(jì)劃在2020年底前把浮法玻璃總產(chǎn)能提升50%。海外拓展，筆者認(rèn)為不僅可令公司把握全球市場(chǎng)不斷增長(zhǎng)的需求，加上毛利率較國(guó)內(nèi)更高，對(duì)提升公司盈利能力大有好處。更重要的是，將令公司逐漸走出國(guó)內(nèi)受房地產(chǎn)行業(yè)影響極深的周期怪圈，打造穩(wěn)步增長(zhǎng)環(huán)球玻璃帝國(guó)，長(zhǎng)期投資價(jià)值不言而喻。

4玻璃王者獲南下資金追捧，成長(zhǎng)空間依然廣闊

自2017年以來(lái)，海內(nèi)外多家機(jī)構(gòu)多次上調(diào)信義玻璃目標(biāo)價(jià)，從2017年6月的9.3元已經(jīng)調(diào)至近日最高達(dá)16.1元，整理業(yè)績(jī)公告后各家機(jī)構(gòu)最新點(diǎn)評(píng)及評(píng)級(jí)見(jiàn)下表：

表中可見(jiàn)國(guó)內(nèi)券商最為樂(lè)觀，鮑大俠給出16.1港元的目標(biāo)價(jià)。三月初，公司股價(jià)向勇創(chuàng)52周高位13.4港元，一舉沖破小摩的前目標(biāo)價(jià)13元，小摩當(dāng)日隨即發(fā)布研報(bào)，大幅上調(diào)目標(biāo)價(jià)至15港元，以及全面上調(diào)包括毛利、凈利等各項(xiàng)指標(biāo)，指國(guó)內(nèi)浮法新產(chǎn)能投放繼續(xù)受限，預(yù)期2018年行業(yè)供給維持緊張，2019年供給端預(yù)計(jì)亦不會(huì)有明顯增長(zhǎng)，故行業(yè)可望在更長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)維持高毛利。信義玻璃自2005年上市以來(lái)，純利復(fù)合年增長(zhǎng)25.6%，兼有穩(wěn)定的派息政策，近五年平均派息比率高達(dá)47.2%，加上恰逢行業(yè)上升周期，公司全球化戰(zhàn)略亦具前瞻性，后續(xù)表現(xiàn)相當(dāng)可期。

千億CLUB的研究也印證這一預(yù)期，筆者從去年5月起，曾多次發(fā)布關(guān)于信義玻璃的調(diào)研文章，從200億市值一直跟進(jìn)至現(xiàn)時(shí)接近500億市值，當(dāng)時(shí)做的一個(gè)玻璃同業(yè)對(duì)比如下：

（主要玻璃企業(yè)凈利潤(rùn)及市值對(duì)比，2017年10月）

可以看到信義玻璃在綜合毛利率、凈利率、資產(chǎn)負(fù)債率、ROE遙遙領(lǐng)先同業(yè)，但對(duì)應(yīng)市盈率卻遠(yuǎn)落后于同行，當(dāng)時(shí)有觀點(diǎn)認(rèn)為這是A股和H股的估值差，但福耀玻璃同為H股市盈率也比信義玻璃高出一倍多，今天的結(jié)果是否證明這種估值差確實(shí)蘊(yùn)藏了投資價(jià)值？我們將這個(gè)表的數(shù)據(jù)更新為最新的數(shù)據(jù)得到結(jié)果如下：

（主要玻璃企業(yè)凈利潤(rùn)及市值對(duì)比，2018年3月）

可以看到除了信義玻璃之外，福耀玻璃、旗濱集團(tuán)也有一定漲幅，其中信義玻璃和旗濱集團(tuán)的漲幅最為明顯，從去年11月至今3個(gè)月有50%左右的漲幅，南玻A則有所下降。因此可初步判斷此輪信義玻璃的持股上漲既有受益于周期大行業(yè)及玻璃板塊的整體上漲，也有作為行業(yè)龍頭的溢價(jià)效應(yīng)。

但即使迎來(lái)一波大幅上漲，信義玻璃的市盈率也僅為12.32，行業(yè)前景越趨明朗，環(huán)保加壓凸顯優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能價(jià)值。作為行業(yè)優(yōu)質(zhì)龍頭，與同行普遍20+的市盈率相比，公司依然存在較大的估值修復(fù)空間。

從港交所公布的港股通南下持股數(shù)據(jù)來(lái)看，在11月中之前的大半年時(shí)間內(nèi)，南下持股占比僅增長(zhǎng)0.55個(gè)百分點(diǎn)，而其后至今這4個(gè)月即增長(zhǎng)至超過(guò)4.7%，是過(guò)去的數(shù)倍，而同期信義玻璃的股價(jià)正是從11月中開(kāi)始了這一波走勢(shì)，即使不能說(shuō)南下資金就是推動(dòng)上漲的主力，但其對(duì)這輪上漲的推動(dòng)及參與是肯定的。

而回顧近一年信義股價(jià)走勢(shì)及相關(guān)節(jié)點(diǎn)，千億CLUB每次發(fā)布調(diào)研報(bào)道正好均是當(dāng)時(shí)行情啟動(dòng)之初，筆者非常有幸見(jiàn)證了這一波行情，更期待后續(xù)其估值修復(fù)的走勢(shì)。

（近一年信義玻璃股價(jià)走勢(shì)）